財務分析 ★殿堂入り

株の指標(PER, PBR, PSR と EPS, BPS と ROE, ROIC, ROA)

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財務分析
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株の指標(PER, PBR, PSR と EPS, BPS と ROE, ROIC, ROA)

指標には意思が入り込む。
意図を読み解き、紛れ込む悪意を排除して賢く立ち回ろう。
それぞれの指標が何を評価しているのか、簡単に整理してみた。

また、「指標の重要度」を解説しているものが少ないため、今の状況を踏まえながら、「どの指標を見るべき」か実例を交えて解説してみようと思う。

PER, PSR, PBR と EPS, BPS の関係

下図は各指標の関係性を表す。

左にBS、右にPLを配置。上に時価総額、下に発行株数を配置。

線は評価項目との指標の関連を示す。
始点が分子、中継点が分母、終点が算出指標を示す。

指標の詳細は以下の通り。

  • PER(Price to Earings Ratio)
    株価収益率倍率:収益に対する株価の大きさ
     =時価総額÷収益
  • PBR(Price to Book-value Ratio)
    株価純資産倍率:純資産に対する株価の大きさ
     =時価総額÷純資産
  • PSR(Price to Sales Ratio)
    株価売上高倍率:売上に対する株価の大きさ
     =時価総額÷売上高
  • EPS(Earnings Per Share)
    1株あたりの収益
     =純利益÷発行株式数
  • BPS(Book-value Per Share)
    1株あたりの純資産
     =純資産÷発行株式数

ここで、注意すべきは、指標には意思が入るという事。

発行株式数を分母に持つEPSやBPSは、自社株買いで、株数を減らせば、数値を恣意的に上げることができる。

この指標には業績以外に、経営者の意思が入る。良く言えば、株主への配慮と株価を重視しているという市場へのメッセージ。悪く言えば、EPSや株価と連動する経営者の報酬へのたくらみが反映される。(なお、EPS,BPSは株数に依存するため、他社との比較ではなく、過去との推移で確認する指標。)

EPSと連動する役員報酬の規定


出典:チャールズシュワブIRより

例えば、EPSが2倍を達成できれば役員ボーナスは2倍になると役員報酬の規定に記載されている。株を減らしてEPSを上昇させるインセンティブが働く報酬体系になっている。

PSRは、まだ利益がでていない企業を評価する際に使われる、PERの代替手段の指標。資金を集めたいIPO企業の経営者や、株を売りたい証券会社・アナリストの立場から発信される悪意が紛れ込む指標である。

ただし、PSRも使い方によっては有益である。
「利益が出ていない・一時的に収益性が悪くなった」企業の推定PERをPSRから逆算する方法もある。(参考)

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PBRは、株価が芳しくないときに注目され、「解散して現金化し、株主に還元した方が価値がある。」と物言う株主(アクティビスト)が批判時に使用する指標である。割安株を探す際にも使用される

以上を踏まえると、
PER業績株価の割高・割安を判断し、
EPS業績経営者の意思を読み取るべきだと考える。

(例としてチャールズシュワブをだしたが、良い会社だと思っています。)

ROA, ROE, ROIC の関係

図は各指標の関係性を表す。


左にPL、右にBSを配置。

線は評価項目との指標の関連を示す。
始点が分子、中継点が分母、終点が算出指標を示す。

指標の詳細は以下の通り。

  • ROA(Return on Asset)
    総資産利益率:総資産に対する利益の大きさ
      =当期純利益÷総資産
  • ROE(Return on Equity)
    自己資本利益率:自己資本に対する利益の大きさ
      =当期純利益÷自己資本
  • ROIC(Return on Invested Capital)
    投下資本利益率:投下資本に対する利益の大きさ
      =税引き後営業利益÷有利子負債+株主資本

税引き後営業利益(NOPAT)とは
NOPAT(Net Operationg Profit After Tax)
営業利益から税金を引くことで、支払利息を包含した利益を示す。
ROICの分子は何が妥当か?については、立場の違いで議論がある様子。

ROA,ROEの指標は、いずれも、稼ぐために使ったリソースに対してのリターンの高さを評価する指標である。

稼ぐために使ったリソースを、
資産」で評価するのがROA
株主資本」で評価するのがROEである。

これらの指標には欠点がある。

  • ROAの欠点
    • 稼ぐために使用されていないAssetも含む
  • ROEの欠点
    • 稼ぐために調達した負債が考慮されない

これらの欠点を補う指標がROICである。

  • ROIC(投下資本利益率)
    =税引き後営業利益÷(有利子負債+株主資本)

稼ぐために使用したリソースとして、
「有利子負債+株主資本」を含んで評価する指標である。

ROIC(有利子負債を含んだ評価)の重要さを理解して貰うために、近年の自社株買いの状況を示してみよう。

10年間の自社株買いの割合


上記は過去10年間の各社の自社株買い割合である。
10年間で30%の株数を減らしている企業も存在する。

現在は、低金利を背景として、有利子負債で資金を調達し、自社株買いを行う会社が多い。この結果、「発行株数は減り、EPSは自動的に上昇」し、「Equity(株主資本)は減少し、ROEも自動的に上昇」する状態にある。従って、EPSの上昇は、割り引いて評価すべきだし、リターンは負債も含めて評価すべきである。

もう少し詳しく、実際の企業で各指標の動きを確認してみよう。

3M(MMM)の場合


3M Company(スリーエム)は世界的化学・電気素材メーカー。

ポストイットが有名。

上図の番号に従って指標の動きを説明する。

  1. 純利益は微増か横ばいぐらい。
  2. 自社株買いをしている。
  3. その結果、株主資本が減少し、長期負債が増加。
  4. 株主資本(Equity)が減少し、ROEが上昇
  5. 株式数(Share)が減少し、EPSが上昇
  6. 利益率は増えていない。
  7. ROICは増えていない。

純利益は微増か横ばいぐらいで、利益率が改善しているわけではない。

ROE、EPSの上昇は、自社株買いを表しているため、本来の業績を見る場合は、ROICの方が実態に近い。(ROAも実態に近いうごきになっている。)

つまり、「うちの会社は、EPSが上がり続けています。」とアピールしていても、実態は稼ぐ力が強まっているわけではなくて、自社株買いで株数が減らしたことでEPSが上昇しているという事もあり得るわけだ。(分かり易い財務諸表の例として3Mを出しただけで、3Mは良い会社だと思っています。)

ちなみに、一般的に、どの指標が見られているのか、Google Trendsで確認してみよう。

PER, PSR, PBR, EPS, BPS はどれくらい見られているのか


出典:Google Trendsより

Google Trends の人気動向をみると、PEREPSの2強である。(EPSってバブル崩壊後ぐらいから伸びていて、投資家の視点をPERからずらす意図が感じられる)

ROE, ROA, ROIC, (EPS) はどれくらい見られているのか


出典:Google Trendsより

前述のグラフと比較できるようにEPSを加えている。

現状は、EPS、ROEROAROICの順で注目されている。

ROICは算出の困難さもあり、注目度は低いが、今まで解説した通り、自社株買いで負債を増やしている今こそ、注目すべき指標だと考える。

まとめ

まとめると、
PERでは業績株価の割高・割安を、
EPSでは業績経営者の意思※を読み取ると良いと思われる。
(※株主への配慮、自社株買い方針、株価に対する市場へメッセージ)

また、金利が低下している状況下では、
ROEには自社株買いの影響がでやすいため、
併せて「ROICROA」を確認するか「負債の増加」に注意した方が良いだろう。

このように「指標の評価対象」や「低金利の情勢」との関連を理解し、経営者や証券会社・アナリストの裏の意図を理解すれば、指標に振り回される事なく、逆に指標を武器として利用する事ができるだろう。

そして、正確に指標を理解する事で、
誰かが見せたい情報を見させられるのではなく、
自分が見たい情報を見る事ができるようになるだろう。

今回整理した内容が、分析をする際の参考になれば幸いです。

おまけ

結局、どの立場の人が、どういうインセンティブを持って語っているのかを意識して、真実を見極める必要があるという話だと思う。

PSRで語る場合は、利益がまだでていないんだな。とか、
EPSで語る場合は、利益率が上がってないけど自社株買いに積極的なんだな。とか、
ROEで語る場合は、負債を増やしてもリターンを大きく見せたいんだな。とか、
EBITDAで語る場合は、大きい減価償却から目線をずらしたいんだな。とか、

裏の意図を少し考えてみると、見るべきポイントが変わってくる。
身長高いなーと思って、よく見たら、シークレットブーツを履いているかもしれないし、胸がおおきいなーと思って、よく見たら、豊胸手術をしているかもしれない。

その話で思い出したのが、
電車で友人と話していたら、旅行の中吊り広告を見て、

ぼそっと「シリコンバレーに行ってみたい」

と言っていたので、
横にあった豊胸手術の広告を指差して、
あの谷間もある意味、シリコンバレーだよね。
という話をしたら、友人が、

ぼそっと「シリコンバレーに行ってみたい」
と言っていた。

あれ?何の話をしてったんだっけ?

シリコンバレーのスタートアップの成長は本物か見極める必要があるって話だっけ?

良く分からない話になったけど、何かの参考になれば幸いです。

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